Le Brexit arrive : accrochez-vous à vos objectifs

Points clés : 

  • Les perspectives économiques dépendent fortement de la manière dont le pays quitte l’UE
  • Notre scénario central consiste en une sortie en douceur avec transition et, dans ce cas, nous prévoyons une accélération de l’activité britannique en 2019 (1,8%)
  • Inversement,  une sortie abrupte engendrerait un choc du côté de l’offre, voire une récession
  • Après la réaction immédiate au Brexit, l’économie du pays se synchronisera de nouveau à mesure que l’économie mondiale ralentit (1,8% en 2020)

Le Brexit domine les perspectives

Les perspectives pour 2019 et au-delà restent dominées par la décision du Royaume-Uni de quitter l’UE et la trajectoire qu’il suivra par la suite. Nous continuons de penser que les sombres implications auxquelles le Royaume-Uni serait confrontées s’il partait sans accord – et surtout sans transition en mars – imposeront une acceptation politique de l’accord négocié entre le gouvernement et l’UE (ou une version légèrement révisée).

De fait, nous anticipons que le Royaume-Uni sortira de l’UE avec une transition vers une situation finale moins rigoureuse que celle qui a été évoquée pendant la majeure partie du processus. Ce scénario est loin d’être garanti et, même si le Royaume-Uni et l’UE souhaitent éviter une sortie plus abrupte, des erreurs pourraient aboutir à cette issue, avec diverses conséquences néfastes pour l’économie britannique.

Mais au-delà des incertitudes à court terme, le Royaume-Uni va se rendre compte que, quel que soit le résultat, le contexte mondial pourrait devenir encore plus difficile, surtout si l’activité économique décline fortement en 2020 et que le risque d’une récession mondiale augmente.

Débat sur un Brexit bien préparé mais crucial

Le gouvernement britannique a finalisé un traité de retrait approuvé lors du sommet de l’UE du 25 novembre. Dans ce traité, le Royaume-Uni accepte une solution avec « filet de sécurité » pour les frontières avec l’Irlande, stipulant que le Royaume-Uni fait partie d’une union douanière avec l’UE et consent à maintenir une égalité de traitement, s’engageant à s’aligner sur règles de l’UE relatives aux marchandises, aux aides de l’Etat et à l’environnement.

Ce traité doit encore à présent être ratifié par les parlements britannique et européen. Mais au vu des dernières semaines, ce processus est loin d’être acquis au Royaume-Uni.

En effet, les incertitudes politiques se sont récemment amplifiées au Royaume-Uni, avec un appel à la remise en cause des dirigeants et un risque important que le parlement britannique rejette l’accord négocié. Cela déclencherait certainement une période de forte volatilité en politique et sur les marchés.

Figure 1 : la sous-performance du Brexit peut-elle être effacée ?

Sources : statistiques nationales britanniques, FMI et calculs d’AXA IM R&IS

L’approbation du traité de retrait – en décembre ou bien après une période tendue et un éventuel second vote début 2019 – inclurait de manière critique une phase de transition (au moins jusqu’à fin 2020, mais probablement au-delà) qui réduirait les incertitudes immédiates quant au Royaume-Uni post-Brexit. De plus, même si le Royaume-Uni cherche formellement à conclure un accord de libre-échange (ALE) ambitieux avec l’UE pendant cette transition, cela prendra des années et nous ne pensons pas qu’un ALE pourra résoudre la problématique irlandaise si bien que le Royaume-Uni restera vraisemblablement dans une union douanière avec l’UE à moyen ou long terme..

Après un sous-investissement massif dû aux incertitudes des dernières années, cette issue provoquerait une reprise des investissements des entreprises. La hausse de la livre sterling n’offrirait pas un avantage symétrique à l’effet négatif de la dévaluation de 20161 mais contribuerait à ralentir l’inflation et à soutenir le revenu réel et les dépenses des ménages. En outre, après le budget de 2018, le Chancelier de l’Echiquier a annoncé un assouplissement budgétaire, y compris une réduction nette correspondant à 0,6% du PIB en ce qui concerne 2019, voire davantage par la suite en cas d’accord. Au total, nous prévoyons une croissance du PIB de 1,8% en 2019 si le Royaume-Uni entérine l’accord sur le Brexit.


Risque de récession en cas de Brexit « sans accord ».

La probabilité d’une sortie « sans accord » reste élevée. L’acceptation par le gouvernement d’une solution à la problématique frontalière impliquant une union douanière réduit l’impact du Brexit sur le contrôle des migrations. C’est ce qui a compliqué la ratification du traité actuel par le Royaume-Uni. 

En cas d’accord sans transition, les entreprises diminueraient leurs dépenses pour augmenter leurs investissements à l’étranger. La livre sterling se déprécierait davantage, ce qui augmenterait l’inflation et pèserait sur les dépenses des ménages. Les exportations seraient aussi pénalisées sans le soutien des agences du commerce extérieur de l’UE.

Ces facteurs affecteraient la demande et un départ aussi abrupt engendrerait par ailleurs un choc du côté de l’offre. Les ports britanniques seraient forcés de vérifier toutes les marchandises entrant au Royaume-Uni, une tâche pour laquelle ils ne sont pas préparés et on estime, au lendemain du Brexit, une réduction de 75% à 88% des entrées de marchandises au Royaume-Uni. Outre les répercussions sur les 50% d’aliments importés par le Royaume-Uni3, cela imposerait d’énormes contraintes sur les chaînes d’approvisionnement, et donc la production, du secteur manufacturier britannique. La portée de cet impact est difficile à prédire faute d’antécédents2, mais nous pensons qu’elle sera si importante qu’elle déclenchera une récession.

Conscient de la gravité d’une telle issue, le Royaume-Uni pourrait demander une extension de l’article 50, non pas pour reprendre les négociations, mais afin de se préparer à une sortie de ce type. Cela compenserait en partie le choc du côté de l’offre et atténuerait un peu l’impact négatif sur l’économie. Mais ce report ne pourrait avoir lieu sans l’accord unanime des 27 autres Etats membres de l’UE.

Après le Brexit, resynchronisation avec le cycle mondial

Après 2019, les perspectives à plus long terme du Royaume-Uni seront aussi dominées par une resynchronisation avec le cycle mondial (Figure 1). Un ralentissement économique marqué aux Etats-Unis et plus modeste en Chine et en Europe freinera la croissance de la demande britannique (pondérée des échanges) pour les biens et services britanniques.

Dans un scénario post-Brexit optimiste, nous pensons que le Royaume-Uni aura suffisamment de demande latente spécifique pour échapper aux tendances mondiales en 2019 et 2020. Nous prévoyons que le rattrapage des investissements, la hausse des dépenses des ménages et l’assouplissement de la politique budgétaire compenseront l’impact international défavorable sur les conditions financières et le commerce extérieur. Dans l’ensemble, la croissance du PIB britannique progresserait à 1,8% en 2020, encore au-delà de la tendance, malgré le ralentissement mondial.

Mais dans le cas d’un Brexit défavorable, un important choc du côté de l’offre ne commencerait pas à s’atténuer avant 2020, avec une capacité portuaire accrue pour faire face aux contrôles douaniers requis. Alors que l’économie britannique pourrait commencer à renouer avec la croissance, elle le ferait à partir d’une position affaiblie et ne serait pas aussi bien placée pour échapper au ralentissement escompté de la croissance mondiale.

Sauf revirement économique, durcissement de la politique monétaire

La BoE a déjà indiqué qu’elle évaluerait les changements concernant l’offre, la demande et les taux de change avant de déterminer son cap, mais nous estimons encore qu’une sortie abrupte en mars prochain pourrait justifier un léger assouplissement de sa politique monétaire. Dans ce cas, nous prévoyons une baisse des taux à 0,25% et la possibilité d’un QE avant fin 2019.

Mais si l’accord sur le Brexit entraîne une accélération économique bien au-delà de la tendance, alors que la BoE assure que l’écart  de production a déjà été comblé, un resserrement plus marqué sera de toute évidence nécessaire. Notre scénario central anticipe donc que le CPM de la BoE reprendra sa politique de durcissement. Mais l’incertitude du Brexit persistera probablement pendant la majeure partie du 1T19. Nous prévoyons que la BoE resserrera sa politique en mai et en novembre 2019, puis à deux reprises en 2020. Le dernier relèvement à 1,75% devrait s’avérer plus contentieux à cause de l’accumulation de signes d’un ralentissement mondial. Les pressions inflationnistes internes semblent toutefois vouloir l’emporter.

1 En 2016, la dépréciation de 13 % de la livre Sterling pondérée des échanges (-20 % par rapport à son sommet de 2015) avait fait grimper l’inflation et baisser la croissance du revenu réel et les dépenses des ménages. Mais son effet positif usuel sur les investissements des entreprises et les exportations nettes avait été contrecarrées par les incertitudes liées au Brexit. Cette fois-ci, une hausse de la livre Sterling au cours des prochains mois freinerait les investissements des entreprises et les exportations

2 “Food Statistics Pocket Book 2017”, Department for Environment, Food & Rural Affairs.

3 Les chocs négatifs précédents ont été de courte durée (p. ex. grève des conducteurs de poids-lourds de septembre 2000 ou chocs pétroliers des années 1970) et les chocs positifs ont évolué au fil du temps. 

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